Το ύψος της κερδοφορίας μιας επιχείρησης αποτελεί αναμφίβολα ένα χρήσιμο στοιχείο για όλους τους ενδιαφερόμενους (μέτοχοι, τράπεζες, ομολογιούχοι, προμηθευτές, λοιποί πιστωτές, στελέχη, ανταγωνιστές, αναλυτές, τοπική κοινωνία κ.α.) ωστόσο θα πρέπει να διευκρινιστεί ότι σε πολλές περιπτώσεις το προαναφερόμενο λογιστικό αποτέλεσμα επηρεάζεται από συγκυριακούς και μη επαναλαμβανόμενους παράγοντες. Έτσι, σε μια τέτοια περίπτωση, θα ήταν καλύτερο να εφεύρουμε τον όρο των «διατηρήσιμων κερδών» τα οποία μπορεί να είναι ενδεχομένως υψηλότερα, ή χαμηλότερα των λογιστικών. Άλλωστε, για το σκοπό αυτό, υπάρχουν εταιρείες που πέρα από τα λογιστικά τους αποτελέσματα παρουσιάσουν και άλλα μεγέθη που πχ τα ονομάζουν «recuring profits» (επαναλαμβανόμενα κέρδη), ή «adjusted profits» (προσαρμοσμένα κέρδη).
Ας πάρουμε το παράδειγμα ενός χρηματιστηριακού επενδυτή που εξετάζει τις μετοχές μιας εταιρείας με χρηματιστηριακή αξία έστω 50 εκατ. ευρώ, λογιστική κερδοφορία 25 εκατ. ευρώ και «διατηρήσιμη κερδοφορία» τα 2,5 εκατ. ευρώ (στο παράδειγμά μας η συγκεκριμένη εταιρεία σημείωσε έκτακτα κέρδη ύψους 22,5 εκατ. ευρώ από την πώληση κάποιου περιουσιακού της στοιχείου, έστω ακινήτου). Με βάση τη λογιστική της κερδοφορία, το P/E της μετοχής (τιμή προς κέρδη ανά μετοχή) διαμορφώνεται στο ιδιαίτερα ελκυστικό 2 (φορές), ενώ με βάση τη διατηρήσιμη κερδοφορία της στο λιγότερο ελκυστικό -έως και ορισμένες φορές «αλμυρό»- 20 (φορές). Άρα, ο επενδυτής αυτός κινδυνεύει να οδηγηθεί σε λανθασμένη επιλογή, αν δεν γνωρίζει πέρα από τη λογιστική, το πόση είναι η διατηρήσιμη κερδοφορία της εταιρείας.
Μερικοί από τους παράγοντες που ενδέχεται να επηρεάσουν πρόσκαιρα την κερδοφορία μιας επιχείρησης είναι:
- Η κυκλικότητα των εργασιών της, δηλαδή οι έντονες διακυμάνσεις εργασιών που ενδέχεται να παρουσιάζει ένας κλάδος, όπου πχ μια διετία-τριετία χαμηλών επιδόσεων ακολουθείται από μια επόμενη μακρά περίοδο ανοδικών μεγεθών, κ.ο.κ.
- Η εμφάνιση θετικών ή αρνητικών συναλλαγματικών διαφορών για δραστηριότητες της επιχείρησης που διεξάγονται σε ξένο νόμισμα.
- Η τυχόν εμφάνιση έκτακτων προβλέψεων για επισφαλείς απαιτήσεις, ή αντίθετα μια απρόσμενη ανάκτηση επισφαλούς απαίτησης.
- Έσοδα ή έξοδα από δικαστικές υποθέσεις της επιχειρήσεις.
- Τυχόν υπεραξίες στην ακίνητη περιουσία της εταιρείας, ή στο χρηματοοικονομικό της χαρτοφυλάκιο. Για παράδειγμα, σε Ομίλους που διατηρούσαν σημαντικού ύψους χρηματοοικονομικό χαρτοφυλάκιο (πχ μετοχές, ομόλογα, μερίδια αμοιβαίων κεφαλαίων, έντοκα γραμμάτια, κ.λπ.), ενεγράφησαν υψηλά κέρδη το 2021 και απώλειες κατά το πρώτο φετινό εξάμηνο. Επίσης, οι επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνται στο χώρο του real estate, εμφανίζουν υψηλά λογιστικά κέρδη όταν οι τιμές των ακινήτων ανεβαίνουν (ανοδική αποτίμηση της εύλογης αξίας τους από επαγγελματίες εκτιμητές) και ενδεχόμενες λογιστικές ζημίες όταν οι τιμές των ακινήτων υποχωρούν (αρνητική αποτίμηση της εύλογης αξίας τους από επαγγελματίες εκτιμητές).
- Οι αυξομειώσεις στις τιμές των πρώτων υλών (ανάλογα με τη δραστηριότητα κάθε εταιρείας) όπως για παράδειγμα των commodities (πχ πετρέλαιο, αλουμίνιο, χάλυβας, βαμβάκι, κ.λπ.). Για παράδειγμα, μια εταιρεία χαλυβουργικών προϊόντων επιτυγχάνει συνήθως πολύ υψηλότερα κέρδη σε περίπτωση που η διεθνής τιμή του μετάλλου είναι σαφώς ανοδική (πώληση σε υψηλότερες τιμές, αποθεμάτων που είχαν αποκτηθεί έναντι χαμηλότερου μέσου κόστους, άρα διεύρυνση του μικτού περιθωρίου κέρδους) και χαμηλότερα κέρδη σε περίπτωση που η διεθνής τιμή του μετάλλου είναι σαφώς πτωτική (πώληση σε χαμηλότερες τιμές, αποθεμάτων που είχαν αποκτηθεί έναντι υψηλότερου μέσου κόστους, άρα συρρίκνωση του μικτού περιθωρίου κέρδους). Ακόμη ωστόσο και οι εταιρείες που «κλειδώνουν» τις τιμές των commodities μέσα από τη διαδικασία του hedging, τα κέρδη τους επηρεάζονται από τις μεταβολές των τιμών των μετάλλων, λόγω των επιπτώσεων που έχουν αυτές στις αποτιμήσεις των αποθεμάτων τους (κέρδη ή ζημίες από αποτίμηση αποθεμάτων, inventory gains ή inventory losses).
Δεν είναι τυχαίο ότι αρκετοί Όμιλοι δημοσιεύοντας τα οικονομικά τους στοιχεία δεν περιορίζονται στα λογιστικά τους μεγέθη, αλλά παραθέτουν και μη λογιστικά μεγέθη όπως πχ το «adjusted EBITDA» (προσαρμοσμένα κέρδη προ φόρων, τόκων και αποσβέσεων», «adjusted earnings after taxes» (προσαρμοσμένα κέρδη μετά από φόρους), κ.λπ.
Ειδικότερα για τις εταιρείες επενδύσεων στα ακίνητα (πχ Ανώνυμες Εταιρείες Επενδύσεων Ακίνητης Περιουσίας) συχνά χρησιμοποιείται το μέγεθος FFO (Funds From Operations) το οποίο επιχειρεί να καταγράψει τα επαναλαμβανόμενα λειτουργικά κέρδη της εταιρείας, χωρίς την όποια επίδραση από τη μεταβολή των τρεχουσών αποτιμήσεων των ακινήτων.
Η τρέχουσα συγκυρία
Κατά την οικονομική χρήση του 2021 και συχνά κατά το πρώτο εξάμηνο του 2022, οι κερδοφορίες πολλών εταιρειών επηρεάστηκαν θετικά από ορισμένους από τους προαναφερόμενους λόγους, με αποτέλεσμα πέρα από τη διατηρήσιμη-επαναλαμβανόμενη ανάπτυξη της κερδοφορίας να έχουμε και φαινόμενα «φουσκώματος».
Για παράδειγμα, η πολύ μεγάλη αύξηση στις διεθνείς τιμές των μετάλλων διόγκωσε τα περιθώρια μικτού κέρδους πολλών εταιρειών, ενώ παράλληλα δημιούργησε και «κέρδη από την εύλογη αποτίμηση των αποθεμάτων». Ωστόσο, οι τιμές σήμερα των μετάλλων έχουν υποχωρήσει δραστικά από τα τότε επίπεδά τους, με αποτέλεσμα οι εταιρείες αυτές να δουν την κερδοφορία του δεύτερου φετινού εξαμήνου σε σαφώς χαμηλότερα επίπεδα από την αντίστοιχη του πρώτου μισού του έτους.
Επίσης, οι τιμές των ακινήτων στην εγχώρια κτηματαγορά συνέχισαν να καταγράφουν αύξηση κατά το πρώτο μισό του 2022 (πχ βλέπε σχετικούς δείκτες της Τραπέζης της Ελλάδος), με αποτέλεσμα οι περισσότερες εταιρείες του κλάδου να εμφανίζουν «κέρδη από αποτίμηση της εύλογης αξίας των ακινήτων τους». Σε περίπτωση μιας ενδεχόμενης μελλοντικής υποχώρησης στις τιμές των εγχώριων ακινήτων, η επίπτωση αυτής της αποτίμησης της εύλογης αξίας θα είναι αρνητική.
Όσες εταιρείες διέθεταν σημαντικό χαρτοφυλάκιο χρηματοοικονομικών περιουσιακών στοιχείων το 2021 (προσδοκώντας να αποκομίσουν μεγαλύτερα έσοδα σε σχέση με τα τότε μηδενικά τραπεζικά επιτόκια καταθέσεων) είχαν εγγράψει σημαντικά κέρδη χαρτοφυλακίου. Το 2022 όμως -μέχρι τώρα τουλάχιστον- όσες εταιρείες διατήρησαν αυτά τα χαρτοφυλάκιά τους υποχρεώνονται σε ζημίες λόγω της πτωτικής πορείας των τιμών των μετοχών και των ομολόγων στις διεθνείς κεφαλαιαγορές.
Με άλλα λόγια, είναι πολύ πιθανόν να δούμε κατά το δεύτερο φετινό εξάμηνο σε πολλές ελληνικές επιχειρήσεις μια κερδοφορία που θα είναι μικρότερη από αυτή του πρώτου εξαμήνου, εξ’ αιτίας των προαναφερόμενων μη διατηρήσιμων παραγόντων, όπως επίσης -σε κάποιο βαθμό λόγω της ανόδου που έχουν σημειώσει τα επιτόκια και της επίπτωσής τους στο κόστος χρηματοδότησης των εταιρειών.