Υπάρχουν πολλοί τρόποι αποτίμησης μιας εταιρείας, άρα και της τιμής της μετοχών της αν αυτές διαπραγματεύονται σε οργανωμένη χρηματιστηριακή αγορά.
Ας πάρουμε για παράδειγμα τη μέθοδο αποτίμησης με βάση τους συντελεστές της αγοράς.
Αν για παράδειγμα το μέσο P/E (τρέχουσα τιμή μετοχής προς καθαρά κέρδη ανά μετοχή) της χρηματιστηριακής αγοράς (ή έστω των ομοειδών συναλλαγών του τελευταίου χρονικού διαστήματος για μη εισηγμένες επιχειρήσεις) είναι 15 και τα καθαρά κέρδη της εταιρείας το 2021 ήταν 2 εκατ. ευρώ, τότε μια αποτίμηση θα μπορούσε να ανέρχεται στα 30 εκατ. ευρώ (15 επί 2 εκατ.) με βάση το συγκεκριμένο δείκτη.
Αν επίσης, το μέσο P/BV (τρέχουσα τιμής μετοχής προς λογιστική αξία μετοχής) της αγοράς ανέρχεται στο 2 και η λογιστική αξία (ίδια κεφάλαια) της συγκεκριμένης εταιρείας είναι 13 εκατ. ευρώ, τότε μια αποτίμηση θα μπορούσε να είναι 26 εκατ. ευρώ (13 επί 2) με βάση το συγκεκριμένο δείκτη.
Αν τέλος, ο μέσος δείκτης EV/EBITDA βρίσκεται στο 9 και η εταιρεία έχει EBITDA (κέρδη προ φόρων, τόκων και αποσβέσεων) ύψους 4 εκατ. ευρώ και καθαρό τραπεζικό δανεισμό (σύνολο δανεισμού συν leasing μείον διαθέσιμα και μείον βραχυπρόθεσμα χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία) 6 εκατ. ευρώ, τότε η αποτίμηση της επιχείρησης με βάση το συγκεκριμένο δείκτη θα είναι:
Enterprise Value (EV) = 9 x 4 = 36 εκατ. ευρώ.
Αποτίμηση εταιρείας = Enterprise Value – Καθαρός δανεισμός = 36 -6 = 32 εκατ. ευρώ.
Η συγκεκριμένη λοιπόν εταιρεία θα μπορούσε να αποτιμάται με 30 εκατ. με βάση το δείκτη P/E, ή με 26 εκατ. με βάση το δείκτη P/BV, ή ακόμη με 32 εκατ. ευρώ με βάση το δείκτη EV/EBITDA.
Αν τώρα εμείς επιλέξουμε να σταθμίσουμε τους προαναφερόμενους δείκτες με 40% τον P/E, με 35% τον P/BV και με 25% τον EV/EBITDA, τότε καταλήγουμε σε μια μόνη αποτίμηση:
Αποτίμηση εταιρείας = 30x(40%) + 26x(35%) + 32x(25%) = 29,1 εκατ. ευρώ
Είναι προφανές ότι η μέθοδος αποτίμησης με βάση τους μέσους συντελεστές της αγοράς χαρακτηρίζεται από αδυναμίες (όπως όλες οι μέθοδοι αποτίμησης) και φυσικά επηρεάζεται τόσο από τους δείκτες της αγοράς που θα επιλέξουμε, όσο και από τη στάθμιση της βαρύτητάς τους προκειμένου να προκύψει μία αποτίμηση. Παράλληλα, οι συγκεκριμένες αποτιμήσεις διαφοροποιούνται έντονα μέσα σε μικρό χρονικό διάστημα, ιδίως σε περιόδους μεγάλων χρηματιστηριακών διακυμάνσεων.
Η πρόθεση των επιμέρους μερών (SOTP)
Συχνά, για Ομίλους με σειρά θυγατρικών εταιρειών, ή για εταιρείες με επιμέρους business units εφαρμόζουμε την μέθοδο αποτίμησης Sum Of The Parts (SOTP), δηλαδή της πρόσθεσης των επιμέρους δραστηριοτήτων της εταιρείας και στο τέλος προσθέτοντας το θετικό καθαρό της ταμείο (Net Cash), ή αφαιρώντας τον καθαρό της δανεισμό (Net Debt).
Ας πάρουμε το παράδειγμα μιας εταιρείας συμμετοχών (holding) Α’ η οποία δεν έχει η ίδια δραστηριότητα, πλην όμως κατέχει το 70% της εταιρείας Β’, το 50% της εταιρείας Γ’, το 40% της Δ’ και επιπλέον διαθέτει θετικό καθαρό ταμείο (διαθέσιμα μείον τραπεζικές υποχρεώσεις) ύψους 5 εκατ. ευρώ.
Με βάση αυτή τη μέθοδο:
Πρώτον, αποτιμούμε την εταιρεία Β’. Αν υποθέσουμε ότι αυτή αποτιμάται στα 40 εκατ. ευρώ, τότε αντιστοιχεί αξία στη μητρική Α’ ύψους 28 εκατ. ευρώ (40 εκατ. επί 70%).
Δεύτερον, αποτιμούμε την εταιρεία Γ’. Αν υποθέσουμε ότι αυτή αποτιμάται στα 25 εκατ. ευρώ, τότε αντιστοιχεί αξία στη μητρική Α’ ύψους 12,5 εκατ. ευρώ (25 εκατ. επί 50%).
Τρίτον, αποτιμούμε την εταιρεία Δ’. Αν υποθέσουμε ότι αυτή αποτιμάται στα 50 εκατ. ευρώ, τότε αντιστοιχεί αξία στη μητρική Α’ ύψους 20 εκατ. ευρώ (50 εκατ. επί 40%).
Σε μια τέτοια λοιπόν περίπτωση, η αποτίμηση της εταιρείας Α’ προκύπτει από τον παρακάτω τύπο:
Αποτίμηση Α’ = 28 + 12,5 +20 + 5 = 65,5 εκατ. ευρώ
Σε περίπτωση που η εταιρεία Α’ αντί για θετικό καθαρό ταμείο ύψους 5 εκατ. ευρώ, είχε καθαρό δανεισμό (Net Debt) 10 εκατ. ευρώ, τότε:
Αποτίμηση Α’ = 28 + 12,5 +20 -10 = 50,5 εκατ. ευρώ
Η μέθοδος Sum Of The Parts επιλέγεται συχνά σε περιπτώσεις όπου οι μέσοι δείκτες P/E, P/BV, κ.λπ. δεν κρίνονται κατάλληλοι για να αποτιμήσουν την εταιρεία Α’.
Για παράδειγμα, υπάρχουν επιχειρήσεις συγκεκριμένων κλάδων (πχ στις μέρες μας οι εταιρείες παραγωγής λογισμικού, εταιρείες ερευνών, start ups, κ.λπ.) που συνήθως διαπραγματεύονται με σαφώς υψηλότερους δείκτες P/E, P/BV και EV/EBITDA σε σχέση με το μέσο όρο της αγοράς. Αν για παράδειγμα η θυγατρική Β’ είναι μια τέτοια εταιρεία, τότε η αποτίμησή της αλλοιώνεται με βάση τη μέθοδο των συντελεστών της αγοράς.
Επίσης, εταιρείες που έχουν εξασφαλισμένες εργασίες για μεγάλο χρονικό διάστημα και μεγάλου ύψους συμβόλαια υλοποίησης συμβάσεων διαπραγματεύονται με υψηλότερους δείκτες σε σύγκριση με το μέσο όρο της αγοράς. Το ίδιο ισχύει και για εταιρικά σχήματα που διαχειρίζονται αυτοχρηματοδούμενα projects.
Οι εταιρείες που δραστηριοποιούνται στο χώρο των ακινήτων (πχ εκμισθώνουν κτίρια) αποτιμώνται με βάση την καθαρή εύλογη αξία των ακινήτων τους (Net Asset Value) και όχι με δείκτες όπως ο P/E, ή το EV/EBITDA.
Μια ακόμη περίπτωση είναι αυτή των εταιρειών με μεγάλο θετικό καθαρό ταμείο. Στις μέρες μας όπου τα επιτόκια καταθέσεων είναι μηδενικά (άρα δεν αποφέρουν χρηματοοικονομικά έσοδα) δείκτες όπως το P/E και το EV/EBITDA αδικούν τις αποτιμήσεις των συγκεκριμένων εταιρειών, υποβαθμίζοντάς τες. Το ίδιο συμβαίνει με εταιρείες που διαθέτουν σημαντική ακίνητη περιουσία, η οποία όμως δεν βρίσκεται στη φάση της αποκόμισης εσόδων (πχ κατασκευαστική περίοδος, ή επικείμενη διαδικασία πώλησης, κ.λπ.).
Σε μια κάπως ακραία περίπτωση, εισηγμένες εταιρείες προκειμένου να πείσουν το επενδυτικό κοινό για τη μεγαλύτερη χρηματιστηριακή αξία που μπορεί να «δικαιούνται», προχωρούν σε αυτόνομη εισαγωγή μίας ή περισσότερων θυγατρικών τους εταιρειών στο χρηματιστήριο.
Αν για παράδειγμα η εταιρεία Α’ διαπραγματεύεται στο ΧΑ προς 100 εκατ. ευρώ και διαθέτει το 70% της εταιρείας Β’, η οποία είναι επίσης εισηγμένη στο χρηματιστήριο και αυτό το 70% έχει χρηματιστηριακή αξία 60 εκατ. ευρώ, τότε σημαίνει ότι όλο το υπόλοιπο κομμάτι της Α’ πέραν της συμμετοχής της στη Β΄ θα πρέπει να αποτιμάται στα 40 εκατ. ευρώ.